Var Seðlabankinn undanþeginn aðhaldi?

Það er forvitnilegt að lesa svör Seðlabankans við spurningum þingflokks Framsóknarflokksins.  Sérstaklega er það svarið við spurningu nr. 6 sem vekur áhuga minn.  Spurt er hvort Seðlabankinn telji að ríkisstjórn Íslands hafi gengið nógu langt í áttina að draga úr þenslu í samfélaginu.  Þessu svarar Seðlabankinn m.a.:

"Við þessari spurningu er erfitt að gefa einhlýtt svar.  Þegar hinar miklu framkvæmdir á Austurlandi voru ákveðnar árið 2003 var í Peningamálum birt mat á áhrifum þeirra og hugsanleg viðbrögð peninga- og fjármálastefnu.  Niðurstaðan var að með hjálp aðhaldssamrar stefnu í peninga- og ríkisfjármálum mætti koma í veg fyrir langvarandi frávik verðbólgu frá markmiði.  Talið var að hækka þyrfti stýrivexti um 4 1/2 - 5 1/2 prósentu vegna framkvæmdanna, sem að öðru óbreyttu hefði falið í sér stýrivexti nálægt 10%.  Ýmsar ákvarðanir stjórnvalda í kjölfarið hafa hins vegar orðið til þess að draga úr því aðhaldi sem opinber fjármál hefðu getað veitt.  Má þar nefna breytingar á útlánastefnu Íbúðalánasjóðs, lækkun tekjuskatta, lækkun neysluskatta og nú síðast nokkuð dýrar aðgerðir í tengslum við nýgerða kjarasamninga.  Fjárfesting sveitarfélaga var einnig mikil og vó að nokkru leyti upp áhrif aðhalds í fjárfestingu ríkisins.  Við þetta bætist mikil útlánabylgja í kjölfar einkavæðingar bankanna sem þöndu efnahagsreikning sinn ört út í krafti einstaklega ódýrs erlends fjármagns." 

Svarið er lengra, en ég læt þetta duga.

Það eru nokkur atriði sem mér finnst vert að staldra við:

1. Það hefur oft komið fram í ræðu og riti að áhrif framkvæmdanna við Kárahnjúka og á Reyðarfirði höfðu ekki eins mikil áhrif á verðbólgu og efnahagsþróun og menn bjuggust við.  Raunar kvað svo rammt við, að einhverjir greinendur furðuðu sig á því hve áhrifin voru lítil.  Þetta var raun í anda þess ég spáði í grein sem ég ritaði í Morgunblaðið fyrir um 10 - 15 árum, en þar benti ég á að menn mættu ekki gefa sér að launakostnaður vegna framkvæmdanna yrði allur eftir hér á landi.  Með tilkomu Evrópska efnahagssvæðisins, þá væri miklar líkur á því að erlendir aðilar kæmu að framkvæmdinni og erlent vinnuafl.  Þetta gekk eftir eins og frægt er orðið.
2. Breytingar á útlánastefnu Íbúðalánasjóðs var fyrir löngu orðin tímabær.  Lánshlutfall sjóðsins og lánsupphæðir voru hvoru tveggja úr öllu samhengi við raunveruleikann.  Þegar byggingarkostnaður er kominn langt upp fyrir söluverð eigna, þá gerist bara eitt.  Menn hætta að byggja.  Það er nákvæmlega það sem var í gangi.  Húsnæðisskortur var orðinn viðvarandi á höfuðborgarsvæðinu.  Stærra húsnæði seldist ekki, þar sem ekki var hægt að fá lán eða að þau fengust á afar óhagstæðum kjörum.  Stór einbýlishús seldust á svipuðu verði og íbúðir í fjölbýlishúsum og svona mætti halda áfram.  Byggingarverktakar voru að tapa á byggingu sérbýlis og rétt að ná endum saman við byggingu fjölbýlis.  Gjaldþrot voru tíð í þessum bransa.  Það varð að leysa þennan hnút og Árni Magnússon áttaði sig á því.
3. "Útlánabylgja" bankanna varð af fleiri ástæðum en vegna "einstaklega ódýrs erlends fjármagns"  og þar þarf Seðlabankinn að líta í eigin barm.  Þar eru tvö atriði sem standa upp á Seðlabankann.  Fyrra er útgáfa reglna Seðlabankans um eiginfjárhlutfall fjármálafyrirtækja nr. 530/2003 frá 30. júní 2003, þar sem áhættustuðull vegna veðlána er helmingaður með þeim afleiðingum að útlánageta bankanna vegna íbúðalána tvöfaldaðist á einni nóttu.  Seinna atriðið kom samhliða lækkuninni á áhættustuðlinum, en það var lækkun Seðlabankans á bindiskyldu bankanna úr 4% í 2%.  Þessi tvö atriði virkuðu bæði í öfuga átt við tillögur Seðlabankans um aðhald.  Til að bæta gráu ofan á svart lækkaði Seðlabankinn svo áhættustuðulinn aftur með reglum Seðlabankans nr. 215/2007 um eiginfjárkröfur og áhættugrunn fjármálafyrirtækja frá 2. mars 2007.

Vissulega fór Íbúðalánasjóður á undan með rýmkun á lánskjörum og teymdi á vissan hátt bankana út í þá samkeppni um íbúðalán sem fór af stað í ágúst 2004.  En Seðlabankinn ber líka mikla ábyrgð.  Hann hafði aukið útlánagetu bankanna á tvo vegu og hreinlega ýtt þeim út á íbúðalánamarkaðinn.  Þessar tvær lækkanir áhættustuðulsins juku útlánagetu bankanna miðað við óbreytt eigið fé um hvorki meira né minna en 185% og með lækkun bindiskyldunnar voru ennþá meiri peningar til ráðstöfunar.  (Vissulega komu tillögurnar frá "banka seðlabankanna" Bank for international settlement, sjá nánar hér, en það var Seðlabankans að útfæra þær fyrir íslenskar aðstæður.)  En þegar tekin er inn í myndina sú gríðarlega aukning á eigin fé bankanna á þessu tímabili, þá vekur það furðu að bindiskyldan eða stýrivextir hafi ekki verið notað til að stýra þessum þætti peningamála betur.  Það má svo benda á að reglur nr. 215/2007 komu beint ofan í lækkun á matarskattinum, þannig að mér finnst Seðlabankinn ekki vera að gera sömu kröfur til sín um aðhald og hann gerir til ríkisins og sveitarfélaga.  Það var bara stórhættulegt að ríkið lækkaði matarskattinn, en besta mál að Seðlabankinn yki útlánagetu lánastofnana um 42,5% með einu pennastriki.

Engin rök fyrir örvandi aðgerðum ríkisins

Verðbólga sem hefði geta orðið

Það var í einmánuði 2001 að Seðlabanki Íslands ákvað að setja gengið á flot og taka upp verðbólgumarkmið til að stjórna peningamálum.  Af einhverri ástæðu ákvað Seðlabankinn að nota hina séríslensku vísitölumælingu með húsnæðiskostnaði sem viðmið í staðinn fyrir að nota alþjóðlega viðurkenndar og samanburðarhæfar aðferðir við að mæla verðbólguna.  Vissulega er rík hefð hér á landi að nota þessa vísitölumælingu og vísitala með og án húsnæðis stóðu í svipuðu gildi á þeim tíma, þ.e. í 206,5 með húsnæðisliðnum og 205,0 án hans.  Vandamálið er og var að hún var og er hvergi notuð í nágrannalöndum okkar og ekki innan Evrópusambandsins.  Það var því rangt af Seðlabankanum að nota vísitölu með húsnæðisliðnum sem viðmið sitt.  Þessi ranga ákvörðun hefur haft ansi margt neikvætt í för með sér. Það sem gerðist á næstu mánuðum og árum eftir að þetta verðbólguviðmið var tekið upp, var svo sem ekki með öllu fyrirséð, en margt hefði farið á annan veg ef verðbólga hefði verið mæld án húsnæðisliðar.

Þróun vísitalna

Mismunurinn á breytingum á þessum tveimur vísitölu er ótrúlegur á síðustu 7 árum.  Vísitala með húsnæðislið hefur hækkað úr 206,5 í 300,3 eða um 45,4% meðan vísitalan án húsnæðisliðar hefur farið úr 205 stigum í 269,6 eða um 31,5%.  Reikna má með því að hluti þessarar hækkunar sé afleidd hækkun vegna fyrri vísitöluhækkunar.

Á tímabilinu frá apríl 2001 til apríl 2008 hefur verðbólga samkvæmt viðmiði Seðlabankans verið 68 sinnum (af 85 mánuðum) yfir verðbólgumarkmiði bankans og því kallað á aðgerðir bankans við stjórn peningamála (sjá nánar athugasemd nr. 6 við blogg mitt 11.4.).  Eina tímabilið sem verðbólga með húsnæði hefur verið innan markmiða Seðlabankans er frá nóvember 2002 til apríl 2004.  Ef notast hefði verið við vísitölu án húsnæðis, þá hefði verðbólga aðeins mælst 39 sinnum yfir verðbólgumarkmiðum, þar af 17 fyrstu mánuðina meðan markaðurinn var að venjast þeirri breytingu að krónan væri á floti.  Næst fór verðbólga án húsnæðis óverulega upp fyrir verðbólgumarkmið á tímabilinu frá júní til desember 2004, þá í ,,bankakreppunni fyrri" frá maí 2006 til apríl 2007 og loks síðustu 3 mánuði.

Hvað hefði farið á annan veg?

En hverju hefði það breytt fyrir íslenskt efnahagslíf, ef verðbólgumarkmið Seðlabankans hefðu stuðst við vísitölu án húsnæðisliðar.  Í fljótu bragði virðist mér það vera eftirfarandi:

1. Stöðugleiki væri í íslensku efnahagslífi. 
2. Stýrivextir væru á bilinu 3 - 5%.
3. Hækkun á markaðsverði húsnæðis hefði ekki farið jafnmikið út í verðlag í formi afleiddra hækkana og verðbólgumæling án húsnæðisliðar hefði verið ennþá lægri.  Verðbólgan núna stæði í kringum 1,2% í staðinn fyrir 10,6% (11,8%).
4. Íslenska krónan stæði traust og gengisvísitalan væri í kringum 120, ef ekki lægri.  Það teldist góð staða, þar sem verðbólga á Íslandi hefði verið með lægsta móti á Evrópska efnahagssvæðinu samhliða góðum hagvexti.
5. Hinn mikli hagvöxtur hefði skilað sér betur til samfélagsins, en ekki brunnið upp í verðbólgu.
6. Kaupmáttur launa hefði haldist góður sem hefði leitt af sér meira jafnvægi á vinnumarkaði.
7. Verðtryggð lán hefðu hækkað óverulega (1,5 - 2% á ári) fyrir utan tímabilið frá apríl 2001 til ágúst 2002 og síðan frá maí 2006 til apríl 2007, þar sem hækkunin hefði numið 6 - 10% í hvort skipti.  Raunar er ekki víst að ,,bankakreppan fyrri" hefði orðið jafn skörp og raun bar vitni.
8. Skuldir heimilanna hefðu aukist minna, m.a. vegna minni áhrifa af verðbótaþætti lána.  Þessi áhrif gætu numið 20 - 30%, m.a. vegna afleiddra áhrifa.
9. Þjóðfélagið hefði ekki verið jafn berskjaldað fyrir lausafjárkreppunni og raun ber vitni, þar sem gengi krónunnar hefði verið sterkt af eigin rammleika, en ekki vegna vaxtastefnu Seðlabankans.  Spákaupmennska með vaxtamunasamninga hefði því ekki haft þær afleiðingar sem við höfum mátt horfa upp á síðustu mánuði.  Jöklabréfin hefðu ekki komið til.
10. Rekstrarumhverfi íslenskra fyrirtækja væri þeim mun hagstæðara og talsverðar líkur væru á því að þetta hagstæða umhverfi hefði laðað hingað erlenda aðila til frekari fjárfestinga.
11. Staða ríkissjóðs væri ennþá sterkari en raun ber vitni.

Búið og gert

Það er náttúrulega um seinan að horfa á þetta þessum augum.  Þetta er búið og gert og verður ekki aftur tekið.  Þessi íslenska sérviska að mæla verðbólgu á annan hátt en gert er í kringum okkur hefur reynst þjóðarbúskapnum dýr.  Það getur vel verið að aðrir hafi sýnt þessari mælingu áhuga og hún sé ekki svo vitlaus, en hún hefur skekkt allan samanburð.  Í samfélagi þjóða er samanburðarhæfni mjög mikilvæg.  Hún hefur líka skekkt samkeppni, þar sem ósamanburðarhæf mælingin hefur gert það að verkum að stýrivextir hafa verið hækkaðir upp úr öllu valdi sem dregið hefur úr samkeppnishæfni íslenskra fyrirtækja.  Í 33 mánuði á tímabilinu frá ágúst 2002 til apríl 2008 hefur Seðlabankinn talið sig hafa ástæði til að halda stýrivöxtum uppi, þegar í reynd hann hefði ekki þurft þess.  (Teknir allir mánuðir á þessum tímabili þar sem vísitala neysluverðs án húsnæðis var undir 3%, en vísitala með húsnæði yfir 3%.)  Þarna fór Seðlabankinn á mis við tækifæri til að styrkja hagkerfið og auka stöðugleika þess, en í staðinn ýttu aðgerðir hans undir óstöðugleika.  Fyrst varð vaxtamunurinn til þess að gengið styrktist meira en góðu hófi gegndi og undanfarna mánuði hefur hann stuðlað að veikingu krónunnar (að hluta vegna spákaupmennsku).  Hvorugt af þessu hefði gerst á jafn öfgakenndan hátt og raun bar vitni ef stýrivextir Seðlabankans hefðu verið nær stýrivöxtum seðlabanka í nágrannalöndum okkar.

Hvað er framundan?

Stóra spurningin núna er hvort þetta verðbólguskot sé liðið hjá.  Það er ýmislegt sem bendir til annars.  Í fyrsta lagi, þá er húsnæðisliðurinn ennþá að halda uppi 12 mánaða vísitölumælingunni.  Það mun líklegast halda áfram fram á mitt ár og þá mun verðbólgan fara hægt og sígandi niður á við.  Þetta ræðst þó mikið af þróun gengis.  Haldist krónan veik áfram (yfir 140 stigum), þá munu áhrifin vara lengur.  Hækki gengi krónunnar tiltölulega hratt, þannig að gengisvísitala fari í um 130 á næstu 4 vikum, þá munum við sjá verðbólgutölur í kringum 6% með haustinu.  Síðast þegar gengisvísitalan fór í 150 (þ.e. í nóv. 2001), þá hélst verðbólga (án húsnæðisliðar) yfir 6% fram í maí 2002.  Eftir gengislækkunina á vormánuðum 2006, hélst verðbólgan án húsnæðisliðar yfir 5,5% fram í febrúar 2007.  Það er því ljóst að svona verðbólguskot það mælist lengi, þó svo að verðbólga milli mánaða lækki hratt.

Þegar jafnvægi verður náð á húsnæðismarkaði, þá verður líklegast tímabært að breyta verðbólgumarkmiðum Seðlabankans, þannig að miðað verði við vísitölu neysluverðs án húsnæðisliðar.  Slík mæling endurspeglar mun betur raunverulega breytingu á útgjöldum heimilanna en vísitala með húsnæðisliðnum.  Ekki gera ráð fyrir að það gerist fyrr en eftir 3 - 5 ár.  Um sama leiti er skynsamlegt að leggja af verðtryggingu lána.  Hún er barn síns tíma og þó hún hafi átt rétt á sér í kringum 1980, þá eru aðstæður allt aðrar í dag.  Þó verðtryggð lán hverfi, þá er ekki þar með sagt að ekki megi nota vísitölur til viðmiðunar við alls konar útreikninga.  Ýmsir hafa haldið því fram að verðtrygging sé nauðsynleg fyrir lífeyrissjóðina, en ég held að það sé ekki rétt.  Sjóðirnir þurfa áfram að ávaxta fé sitt eins vel og hægt er og reikna síðan áunnin réttindi sjóðfélaga út frá því.  Verðtrygging hefur ekki komið í veg fyrir skerðingu réttinda né stuðlað að hækkun þeirra.  Það hefur alfarið ráðist af því hve góðir stjórnendur sjóðanna hafa verið í að ávaxta eigur sjóðanna/sjóðfélaganna. Þeir sem ég þekki til (og þekki nokkuð marga) hafa verið einstaklega góðir í gegnum tíðina, þó síðasta ár hafi kannski ekki gefið sömu ávöxtun og árin þar á undan.  En við skulum muna að þetta er langhlaup, ekki spretthlaup.

Mesta verðbólga í tæp 18 ár

Refir í Heiðmörk

Morgunblaðið fjallar á baksíðu blaðsins í dag um refi í Heiðmörk.  Er þar m.a. nefnt að fimm dýr hafi verið drepinn á síðasta ári í Heiðmörk og 20 dýr á öllu starfssvæði meindýraeyðis höfuðborgarinnar.  Haft er eftir meindýraeyðinum, að hann telji ,,enga hættu á því að [refirnir] komi inn í bæinn og fari að gera sér greni í húsum...Því síður stendur fólki á göngu um Heiðmörk ógn af refnum því hann hræðist fólk og flýr um leið og hann sér það."  Þetta virðist skynsamlegt hjá skolla, þar sem haft er eftir meindýraeyði í lok fréttarinnar ,,að vanalega sé brugðist við öllum ábendingum um refi og í þeim tilvikum sem tekst að skjóta refinn gerist það á tiltölulega skömmum tíma."

Ég verð eiginlega að lýsa furðu minni á því að verið sé að skjóta ref sem er engum til ama.  Heiðmörk er friðland, þannig að þar má ekki beita kindum og því lítil hætta á að refurinn gerist dýrbítur.  Hann heldur gæsum í skefjum við vatnsból Reykvíkinga, en af þeim er viss sýkingarhætta, sérstaklega núna á tímum fuglaflensu.  Hann er vissulega skæður í eggja- og ungaáti, en það er gangur náttúrunnar.  Af hverju má ekki refurinn bara vera í friði í Heiðmörk.  Hann er ekki að þrengja sér upp að mannabyggðum eða að það stafi nokkur ógn af honum.

Fyrir nokkrum árum var ég á ferð um Hornstrandir.  Á leiðinni frá Fljótavík yfir í Aðalvík rákumst við á nokkra refi (yrðlinga) sem voru á væfli í kringum hópinn.  Ég held að öllum í hópnum hafi fundist þetta hin mesta skemmtun og var ólíkt skemmtilegra að sjá skolla í sínu náttúrulega umhverfi en innan girðingar í Húsdýragarðinum.  Þrjú greni á svæðinu frá Heiðmörk til Bláfjalla getur varla verið þannig vandamál að skjóta þurfi dýrin á færi.